作为全球最大小商品批发市场的运营者，小商品城希望通过赴港上市，获得更高的市场估值，摆脱A股对其“商贸物业运营商”的固有标签。
作者｜孙骋
编辑｜刘洋雪
在A股上市24年后，浙江中国小商品城集团股份有限公司（600415.SH）近日向港交所递交主板上市申请，迈出“A+H”双平台布局的关键一步。
这家运营着全球最大小商品批发市场的国有企业，2025年营收接近200亿元、归母净利润超过42亿元，账面现金充沛，并不缺钱。那么，为何急于奔赴香港？因为，在A股，它长期被视作“商贸物业运营商”，市盈率徘徊在15倍左右，而它希望国际资本市场能给它贴上“全球贸易综合服务商”的新标签。
从经营数据看，小商品城是一家基本面扎实但增长模式已显疲态的公司。2023年至2025年，营收从112.81亿元增长至197.07亿元，归母净利润从26.81亿元升至42.16亿元，2025年经营性现金流净额更是同比暴增134.43%至105.29亿元。
但拆开细看，占营收半壁江山的商品销售业务，毛利率仅0.7%，这意味着，每卖出100元货物，净赚七毛钱。另一大核心业务市场经营（摊位租金及管理费），毛利率高达82.9%，贡献了超过26%的收入，但6.66万个摊位的出租率已超过95%，实体商铺总量接近饱和，租金增长的天花板清晰可见。2025年该业务毛利率同比减少1.34个百分点，释放出预警信号。
他的后人真听进去了。儿子搞无线电，孙子卖过爆米花，侄孙演了一辈子配角。这个以笔为刀的家族，再没出过一个作家。
霍英东1970年代经营东方石油公司，销售内地石油产品。改革开放后，率先投资内地，1979年兴建中山温泉宾馆，开创中外合作先河。1983年白天鹅宾馆开业，成为中国首家中外合资五星级酒店，推动旅游业发展。他成立基金会，以捐献和投资形式支持项目。1985年，任香港特别行政区基本法起草委员会委员。1993年，当选全国政协副主席，推动港澳内地联系。他一生投身体育，推动中国重返国际体坛，担任香港足球总会会长，组织赛事。
这构成了小商品城最根本的矛盾：它很赚钱，但很难再靠老办法赚更多。
正因如此，公司近年来全力培育第二增长曲线。2020年上线的数字贸易平台Chinagoods，2025年GMV达到650亿元，带动贸易服务业务收入同比大增138.57%至13.05亿元，成为唯一高增长的板块。同期，跨境支付产品“义支付”（Yiwu Pay）处理的交易总额从83亿元飙升至437亿元，覆盖170多个国家和地区。这两项业务被寄予厚望，也是赴港上市募资的主要投向——Chinagoods平台升级、海外仓网络布局、跨境贸易服务体系完善、获取海外金融支付牌照。
奕丰基金投资经理李净分析认为，小商品城赴港的核心目的“不在于‘救命’，而在于‘破局’和‘转型’”。他指出，A股估值逻辑偏向“收租公”，港股则更认可“全球贸易综合服务商”的叙事，赴港有望获得科技公司的高估值溢价。此外，港股能为海外并购提供美元融资渠道，方便获取海外金融及支付牌照。
中国商业经济学会数字经济专业委员会委员陈彦颐也表达了类似观点：“A股估值逻辑被传统市场经营业务框定，难以反映Chinagoods平台、义支付跨境结算等新业务的成长性。港股国际化定价体系有助于释放估值潜力。”
然而，转型故事要真正被资本市场接受，小商品城还需要跨越多重现实障碍。
首先，新业务体量尚小。贸易服务收入仅占总收入的6.6%，短期内难以改善整体收入结构。而商品销售业务虽然毛利率极低，但规模庞大，仍在持续拉低集团综合毛利率。其次，跨境支付面临严格的合规考验。2026年1月，义支付因违反备付金管理、账户管理及清算管理三大核心规定，被央行浙江省分行罚没321万元，两名责任人各被罚款8万元。陈彦颐对此表示，“备付金管理直接关系到客户资金安全，这触及了支付合规的底线”，而香港作为离岸人民币中心，恰恰能为义支付提供合规背书。这意味着，赴港上市不仅是融资，更是为跨境业务获取一张“国际通行证”。
比业务挑战更棘手的是内部治理的动荡。2024年3月，小商品城控股51%的子公司“义乌购”以损害公司利益责任纠纷为由，将时任董事长赵文阁告上法庭，指控其主导的Chinagoods平台与义乌购存在同业竞争和资源打压。两个月后，赵文阁以“组织安排”为由辞职。接任的王栋仅履职不到一年，于2025年6月调任义乌市商务局局长。随后，陈德占回归出任董事长。
两年内三换掌门人，在国资体系上市公司中并不多见。陈彦颐认为，这种频率“确实少见”，但需区分不同原因：赵文阁离任与内部治理裂痕有关，王栋属于正常轮岗，而陈德占的回归则是“组织上有意选派一位‘懂义乌、懂国资、懂资本运作’的复合型人才来坐镇关键窗口期”。李净则补充说，“在企业谋求破局的关键节点，掌舵人频繁更迭容易导致战略执行的断层”，这可能在海外资本市场引发对公司治理风险的担忧。
从行业竞争格局看，小商品城虽然规模领先，但市场份额并不高。据灼识咨询，按2025年商品交易总额计，小商品城在全球及中国国际贸易综合服务平台行业中均排名第一，但全球市场份额仅约4.6%，中国市场份额约13.0%。前五大参与者合计占全球约12.2%、中国约29.7%，竞争对手包括亚马逊、阿里巴巴、敦煌网等。
这意味着，在跨境电商和数字化服务领域，小商品城不仅要对抗传统外贸的下行压力，还要与互联网巨头正面竞争。好在出口市场的多元化提供了缓冲，灼识咨询数据显示，2025年中国货物出口遍布约249个国家和地区，无单一目的地占比超过15%，这在一定程度上分散了局部贸易摩擦的风险。
可以说，小商品城赴港上市是一次主动寻求估值重塑的战略行为，其底牌也很清晰：拥有全球最大的小商品批发市场、近8万商户、稳定的租金现金流、以及每年超过100亿元的经营性现金流。但挑战同样存在：低毛利自营贸易对利润的侵蚀、租金增长见顶的物理约束、新业务体量尚小且需要持续投入、内部治理的潜在矛盾，以及跨境支付业务的合规风险。
未来，香港资本市场愿意为一个“物业收租+数字化服务”的混合体给出多高的估值，取决于投资者是否相信Chinagoods和义支付能在未来三到五年内，从“故事”变成真正的利润支柱。同样，内部治理能否理顺、合规体系能否经受住跨境监管的考验，也将直接影响国际长线资金的进场意愿。
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